En 1999, le Centre syndical et patronal du Canada (CSPC), connu auparavant sous le nom de Centre canadien du marché du travail et de la productivité, a publié Prudence, patience et des emplois : Les placements des caisses de retraite dans une économie canadienne en évolution, premier rapport sur le nouveau rôle des caisses de retraite en tant qu'acteurs de premier plan sur la scène financière et économique canadienne. Prudence, patience et des emplois soulignait l'accumulation rapide d'actifs par les caisses de retraite en fiducie, surtout depuis dix ans, et leur influence toujours croissante sur divers marchés des capitaux.

Les questions soulevées dans Prudence, patience et des emplois demeurent cruciales pour les entreprises, les syndicats et les décideurs du Canada - non seulement pour ce qui a trait aux caisses de retraite, mais pour tous les investisseurs institutionnels - les caisses de retraite en fiducie et autres, les compagnies d'assurances, les sociétés de placement, les fonds de philanthropie, les fonds de dotation et d'autres groupes. Ces investisseurs ont des taux de croissance semblables et leurs activités sur les marchés financiers sont du même type, puisque leur mandat, leur structure et leurs plans d'investissement à long terme sont semblables.

Dans un rapport publié en 1998 (Institutional Investors in the New Financial Landscape), l'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) reconnaît ce fait en soulignant l'essor du secteur des investissements institutionnels dans la plupart des pays industrialisés, y compris le Canada. L'OCDE constate notamment que l'" institutionnalisation " de l'épargne a entraîné une hausse de l'offre de capitaux à long terme qui, à son tour, devrait faire augmenter l'offre de capitaux de risque. L'OCDE invite les gouvernements nationaux à suivre ce phénomène de près étant donné les nombreuses répercussions que l'influence accrue des investisseurs institutionnels pourrait avoir sur les affaires publiques.

[Trad. libre] Ensemble, les investisseurs institutionnels représentent déjà la plus importante source de capitaux dans l'économie canadienne. Avec 600 à 700 milliards de dollars au début de 2001, les caisses de retraite en fiducie constituent la deuxième plus importante source de capitaux du pays, après les banques. Toutefois, l'actif géré par les caisses de retraite et les autres investisseurs institutionnels du Canada, évalué à au moins un billion et demi de dollars, dépasse actuellement l'actif total des banques.

Il est donc inévitable que les caisses de retraite et les autres investisseurs institutionnels influent d'une manière ou d'une autre sur la capacité du Canada de transformer les épargnes en investissements productifs et sources de capitaux qui, à leur tour, produisent des extrants, des emplois et des revenus. Bien sûr, au fil de leur croissance individuelle et collective, ces investisseurs ont une influence réelle et éventuelle accrue sur les résultats économiques. Ainsi, les plus importantes caisses de retraite des secteurs privé et public doivent constamment trouver d'autres moyens de diversifier leur portefeuille et de maximiser leur rendement. Cette diversification entraîne généralement une participation plus diffuse sur le marché des capitaux et, par conséquent, encore plus d'effets indirects sur l'économie.

Comme le souligne Prudence, patience et des emplois, le nouveau rôle économique des caisses de retraite et des investisseurs institutionnels du Canada est limité par certains facteurs qui devraient aussi retenir l'attention des décideurs.

Un sondage entrepris conjointement par l'Association canadienne des gestionnaires de fonds de retraite (ACGFR) et le CPSC en 1998-1999 a révélé que les caisses de retraite se heurtent à des obstacles importants à des premiers investissements ou à des investissements soutenus comportant divers degrés de risque sur les marchés financiers privés, qu'il s'agisse de prêts à terme, de capital de risque et d'autres types de placements privés par emprunt et par actions. Pour cette raison, la plupart des caisses de retraite canadiennes ont très peu de contacts avec ces marchés. Il s'agit d'une importante constatation, car l'investissement sur les marchés privés - dans les petites et moyennes entreprises, dans la restructuration des secteurs traditionnels ou dans les secteurs des nouvelles technologies - est étroitement lié à la croissance et à la productivité de l'économie très évolutive du Canada.

Le tableau 1 résume les résultats du sondage du CSPC auprès des membres de l'ACGFR qui gèrent 350 caisses de retraite (le taux de réponse était de 53 %). Des 14 obstacles à la participation des caisses de retraite qui ont été relevés et que les répondants ont été invités à commenter, neuf ont été jugés importants ou très importants. Six d'entre eux, qui se rapportent tous aux problèmes inhérents à la structure complexe et prohibitive des marchés des capitaux privés, ont été jugés tels par une forte proportion (des deux tiers au trois quarts) des répondants. On peut donc conclure que, qu'ils aient ou non l'expérience de ces marchés, les gestionnaires canadiens des caisses de retraite estiment que ces marchés présentent des obstacles de taille à leur participation.

Tableau 1: Principaux obstacles à la participation des caisses de retraite canadienne à des placements en capital de risque

Investir exige une gestion intensive et coûteuse	78 %
Absence de renseignements essentiels sur les marchés	69 %
Rendements insuffisants, peu fiables	66 %
Risque de faillites importantes ou de responsabilités coûteuses	64 %
Comment mesurer le rendement à long terme	64 %
Manque d'appui des fiduciaires	61 %

(Source : Prudence, patience et des emplois, CSPC, avec la collaboration de l'Association canadienne des gestionnaires de fonds de retraite, 1999)

Les résultats de l'enquête du CSPC soulèvent de graves questions. Qu'arrivera-t-il si les caisses de retraite - et, sans doute, d'autres investisseurs institutionnels - estiment devoir rester en marge alors que l'économie canadienne négociera des virages importants au cours des années à venir? Ne ratera-t-on pas des occasions de croissance, de création d'emplois et de richesses, et d'amélioration des conditions de vie si l'une des plus importantes sources de capitaux du pays ne participe pas aux investissements à long terme nécessaires?

Ces questions ont été posées dans d'autres pays - les États-Unis, le Royaume-Uni, l'Australie et la Nouvelle-Zélande, pour ne nommer que ceux-là; il est évident que les caisses de retraite s'y heurtent aux mêmes obstacles à l'investissement privé que ceux relevés au Canada. Fait intéressant, les caisses de retraite et les autres investisseurs institutionnels de certains de ces pays, particulièrement des États-Unis, ont adopté des stratégies organisationnelles novatrices pour surmonter ces obstacles; ces stratégies sont dignes d'intérêt, voire d'être reproduites, même si les marchés canadiens des capitaux sont plus petits et peut-être moins évolués.

Prudence, patience et des emplois rappelle certaines stratégies appliquées au fil des ans sur les marchés américains des capitaux de risque, du financement par actions de sociétés fermées et par des instruments semblables, souvent à l'instigation des grandes caisses de retraite américaines. Ces stratégies trouvent une application immédiate dans le contexte canadien et, sous réserve de certaines modifications, elles s'appliquent aussi à d'autres types d'investissements privés dans les deux pays, y compris aux prêts à terme et à l'investissement dans l'aménagement immobilier et des infrastructures. Voici des exemples de ces stratégies :

• Mise en place de " pratiques exemplaires " afin de promouvoir la transparence et un certain rapprochement des intérêts des détenteurs institutionnels de capitaux et de ceux des fiduciaires (par ex., sociétés en commandite ou autres structures à responsabilité limitée).

• Assouplissement des institutions et des ressources du marché en fonction de l'organisation, du régime fiduciaire et de ses responsabilités inhérentes, et des restrictions juridiques propres aux caisses de retraite.

• Formation d'un bassin local de spécialistes en investissement, d'agents et d'intermédiaires, qui inclurait les experts qui n'agissent que pour le compte des caisses de retraite (par ex., les " gatekeepers ").

• Recours accru aux caisses communes (par ex., les " funds-of-funds ") qui sont un intermédiaire efficace entre les investisseurs institutionnels et les gestionnaires externes.

• Création de banques de données sur le rendement des investissements privés, et d'instruments de mesure du rendement.

• Perfectionnement des connaissances des gestionnaires et des fiduciaires des caisses de retraite en matière de marchés des capitaux privés.

• Dans certains cas, partenariats entre le secteur privé et l'État, afin d'appuyer les activités d'investissement, d'en partager les coûts ou de les faire progresser.

• Perfectionnement de la notion et de l'application de " l'investissement ciblé ".

Ces solutions ont permis aux caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels des États-Unis d'établir une " zone de sécurité " dans la jungle des investissements privés, puis d'investir à long terme dans divers marchés de capitaux privés.

Les marchés de prêts à long terme, du financement-relais et d'autres types de financement par emprunt, dont les compagnies d'assurances américaines détiennent une large part de l'offre, illustrent bien cette " zone de sécurité ". Les caisses de retraite américaines, peu importe leur type et leur envergure, ont une profonde influence sur les fluctuations de l'offre dans divers marchés des capitaux privés. De fait, dans les années 90, les caisses de retraite des secteurs privé et public des États-Unis détenaient environ la moitié de tout le capital de risque engagé à chaque année.

On ne peut évidemment pas en dire autant des caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels du Canada, sauf de quelques très importantes caisses de retraite du secteur privé, ou de leurs gestionnaires, comme la Caisse de dépôt et placement du Québec (CDP), de la Caisse de retraite des employés municipaux de l'Ontario, de la British Columbia Investment Management Corporation (BCIMC), du Conseil du Régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario, et du Régime de pension des hôpitaux de l'Ontario. Leur envergure permet à ces entités de surmonter les obstacles à l'entrée sur les marchés nationaux et internationaux des investissements à risque supérieur à la moyenne.

Dans le monde de l'investissement, peu importe le marché particulier, les caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels produisent souvent des retombées secondaires positives, qui découlent de l'objectif principal, celui d'obtenir le meilleur rendement possible, de manière prudente.

La plupart du temps. les retombées secondaires sont fortuites, c'est-à-dire qu'en plaçant des fonds dans le seul but d'en obtenir un rendement financier, les caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels produisent des retombées non financières. Il peut s'agir de croissance économique ou d'emplois, entre autres retombées sociales, et elles peuvent être attribuables à des activités sur divers marchés des capitaux publics ou privés, ou divers segments des marchés. Bien sûr, le fait que ces retombées soient secondaires n'en diminue en rien la valeur.

Le capital de risque est un exemple patent d'investissement privé par des investisseurs institutionnels, dont le rendement est supérieur, mais qui produit aussi des retombées secondaires. À la fin de 1999, les entreprises canadiennes disposant de capital de risque avaient enregistré des taux de croissance qui dépassaient de loin le rendement du reste de l'économie : croissance annuelle de 39 % des emplois, de 31 % des ventes, de 38 % des exportations et de 52 % des dépenses en recherche et développement; les jeunes entreprises du secteur des nouvelles technologies ont connu une expansion encore plus forte. Ces résultats économiques sont impressionnants, mais pour la plupart des investisseurs, ils sont secondaires au grand objectif, qui est le partage des bénéfices d'un placement lucratif.

Les retombées secondaires peuvent aussi être voulues. Les caisses de retraite appellent cette pratique " ciblage de l'actif "; elle procède de l'intention des fiduciaires et des gestionnaires de produire certains effets secondaires tout en gardant au premier plan leurs responsabilités envers les cotisants, la prudence et un rendement proportionnel au risque. Pour garantir le respect de ces priorités, l'investissement ciblé est géré dans un contexte fiduciaire strict.

La stratégie américaine des " investissements à vocation économique " (IVE) illustre clairement cette démarche de ciblage. Bien qu'il n'existe pas de définition généralement acceptée des IVE, ils désignent en gros les activités de programme des institutions financières, surtout des caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels, destinées à cerner les lacunes sur le plan du financement - ou obstacles à l'accès au capital, particulièrement dans les marchés des placements privés - qui peuvent entraîner le sous-financement de secteurs économiques clés.

Les investisseurs qui appliquent cette stratégie mettent l'accent sur les retombées secondaires de leur investissement, comme la création ou le maintien d'emplois, le développement économique communautaire, les habitations abordables ou le développement des infrastructures, des travaux publics et des services sociaux. Les tenants des IVE soutiennent qu'en théorie et en pratique, ces investissements peuvent cibler des petites et moyennes entreprises, le démarrage d'entreprises de technologie, la restructuration d'entreprises manufacturières, des minorités, des femmes ou des entrepreneurs désavantagés, le secteur immobilier résidentiel ou commercial, ou des organismes d'une région géographique bien définie.

Aux États-Unis, les IVE connaissent depuis de nombreuses années des succès et, à l'occasion, des échecs retentissants. Certains IVE ont échoué parce qu'on avait fait fi des principes de gestion fiduciaire prudente et des règles du marché. Par contre, beaucoup d'IVE ont produit des rendements proportionnels aux risques et des retombées secondaires, attirant des dizaines de milliards de dollars des caisses de retraite du secteur public et d'employeurs uniques ou regroupés du secteur privé (par ex., les fonds " Taft-Hartley ", ou des fonds gérés conjointement en fiducie et établis en vertu de lois), ainsi que d'autres investisseurs. Selon les observateurs, cette formule est viable quand le ciblage est clairement lié à des caractéristiques du marché, particulièrement à celles qui se rapportent aux stratégies destinées à surmonter les obstacles à l'investissement privé, comme ceux décrits précédemment.

Au milieu des années 90, le mouvement des IVE a reçu un important coup de pouce de la part des organismes américains de réglementation des caisses de retraite. Pendant cette période, le Department of Labor (DOL), responsable de la Employee Retirement Income Security Act (ERISA), a défini officiellement les IVE et reconnu leur mission à l'égard des retombées secondaires, notamment l'augmentation des possibilités d'emplois, la disponibilité accrue des habitations, l'amélioration des installations des services sociaux et le renforcement des infrastructures.

Par cette mesure, le DOL sanctionnait le choix d'un investissement, par une caisse de retraite, pour les bienfaits économiques qui en découlent, tant que le rendement de cet investissement est proportionnel au risque et conforme au marché, et qu'il est égal ou supérieur à celui d'un investissement semblable (dont le risque est comparable), et que l'investissement est conforme aux règles de gestion fiduciaire de la caisse de retraite. Autrement dit, il n'y aurait violation de l'ERISA que si, dans le but de produire des retombées secondaires, les fiduciaires d'une caisse de retraite sacrifiaient leur principal objectif en acceptant un rendement moindre ou des risques accrus.

En adoptant cette mesure, qui a été largement appuyée dans les États, le DOL a en quelque sorte validé les programmes d'IVE, en partie parce que les autorités ont clarifié les paramètres juridiques de la conception et de la mise en œuvre de ces programmes en se fondant sur la notion de " prudence ".

Les caisses de retraite ont, elles aussi, acquis une meilleure compréhension des IVE. Ainsi, la plus importante caisse de retraite des États-Unis, le California Public Employees Retirement System (CalPERS), qui représente 175 milliards de dollars, a établi ses propres règles à l'égard des IVE. Adoptée en 1993, la Economically Targeted Investment Policy définit les IVE qui présentent un intérêt pour le CalPERS comme ceux dont l'objet est d'appuyer l'amélioration du bien-être économique de la Californie, de ses municipalités et de ses résidants. Pour le CalPERS, cet objectif comprend la création d'emplois, le développement et l'épargne, la création d'entreprises, l'augmentation ou l'amélioration du parc d'habitations abordables, et l'amélioration de l'infrastructure. Soulignons que le CalPERS est l'un des plus importants bailleurs de fonds des programmes d'IVE.

Comme nous l'avons déjà indiqué, au Canada, les caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels ont des contacts très limités avec les marchés des capitaux privés, comparativement à leurs homologues américains. Puisque la plupart des exemples américains d'investissement ciblé - qu'ils relèvent de programmes d'IVE ou d'autres - mettent ces marchés en cause, la rareté relative des programmes comportant des objectifs et des stratégies semblables au Canada ne devrait pas surprendre. Bien sûr, il n'existe pas au Canada de cadre juridique général qui clarifie le concept de l'investissement ciblé, ou qui en définit les paramètres, comme c'est le cas pour les caisses de retraite de nos voisins du Sud.

Cela dit, il existe quelques importants modèles canadiens qui exploitent les mêmes principes et éléments pratiques que les IVE et les programmes semblables des États-Unis, et auxquels sont associés les mêmes types d'investisseurs institutionnels.

Ainsi, depuis près de 40 ans, à l'instar du CalPERS et d'autres caisses de retraite américaines du secteur public, la Caisse de dépôt et placement (CDP) investit conformément aux objectifs de croissance économique et de création d'emplois du Québec - une activité qui justifie sa participation intensive à long terme au marché du capital de risque et à d'autres marchés de financement privé par emprunt et par actions. Ces dernières années, des caisses de retraite d'autres provinces canadiennes ont tenté d'emboîter le pas à la CDP. En outre, en Colombie-Britannique, Concert Properties et Mortgage Fund One, financés par des caisses de retraite, reproduisent le mandat et la structure des gigantesques programmes d'IVE des États-Unis qui offrent du financement pour construire des habitations et des immeubles commerciaux abordables avec l'appui des fonds Taft-Hartley et du secteur public, tels Housing and Business Investment Trusts, parrainés par l'American Federation of Labor-Congress of Industrial Organizations.

En d'autres mots, malgré l'expérience beaucoup plus limitée des caisses de retraite canadiennes sur le terrain glissant des placements privés, quelques pionniers se livrent aux activités très complexes du ciblage des investissements en fonction des retombées sociales et économiques secondaires recherchées. De même, il existe aussi quelques exemples connus, surtout au Québec et en Colombie-Britannique, qui pourraient inciter les caisses de retraite et autres investisseurs institutionnels canadiens à viser, dans un cadre de gestion prudente, les mêmes objectifs, dont le premier demeure la réalisation des meilleurs rendements possible compte tenu du risque et des obligations envers les cotisants à la caisse de retraite.